Pasar keuangan membenci keseimbangan
Buttonwood's notebook

Pasar keuangan membenci keseimbangan

Volatilitas baru-baru ini di pasar saham telah mengejutkan sebagian karena ekuitas telah berkinerja baik untuk waktu yang lama. Harga saham telah berada pada tren yang meningkat secara luas sejak musim semi 2009. Itu mengikuti pasar bull panjang tahun 1982 hingga 2000. Seperti yang ditunjukkan grafik (pada skala log), ada kecenderungan pasar bull menjadi lebih lama. berlangsung lebih lama dari pada tahun 1960-an atau 1970-an.

Hal yang sama dapat dikatakan untuk ekonomi. Siklus bisnis rata-rata sejak Perang Dunia Kedua telah berlangsung sekitar enam tahun. Dengan standar itu, ekspansi saat ini sudah lanjut usia, pada delapan setengah tahun. Tapi masih ada cara untuk bertahan lebih lama dari siklus pascaperang terpanjang, sepuluh tahun dari 1991 hingga 2001. Memang, siklus itu diikuti oleh resesi yang sangat dangkal. Dalam arti tertentu, ada ledakan panjang dari tahun 1991 hingga 2007.

Mengingat pergeseran dari ekonomi yang didominasi manufaktur ke ekonomi yang didominasi layanan, siklus yang lebih panjang masuk akal. Sektor manufaktur memiliki lead time yang panjang. Permintaan yang kuat untuk mobil atau mesin cuci menyebabkan produsen memesan lebih banyak komoditas dan komponen; mungkin untuk mengambil lebih banyak staf. Pada puncak boom, permintaan ini akan mendorong harga dan inflasi akan mulai naik. Bank sentral akan merespon dengan pengetatan kebijakan moneter. Pada tahap tertentu, ini akan menyebabkan permintaan turun dan pabrikan akan memiliki kelebihan staf dan persediaan. Mereka akan tiba-tiba memotong pesanan mereka dan memberhentikan pekerja; pemasok dan produsen komoditas akan dipaksa untuk melakukan hal yang sama. Peningkatan pengangguran akan menyebabkan permintaan tergelincir lebih jauh sampai bank sentral menurunkan suku bunga dan siklus dapat dimulai lagi.

Sampai batas tertentu, sektor jasa tidak tunduk pada tekanan siklus yang sama. Sebagian, ini karena ia memiliki pertumbuhan mendasar di belakangnya; itu mengambil bagian yang lebih besar dari output. Tetapi juga benar bahwa Microsoft tidak perlu menimbun perangkat lunak sebelum dapat menjualnya. Jadi sebagian besar perusahaan jasa kurang rentan terhadap siklus persediaan.

Tapi saya pikir penjelasan yang lebih luas dari siklus yang lebih panjang ini terletak pada kebijakan moneter. Di bawah sistem Bretton Woods yang berlangsung hingga awal 1970-an, negara-negara diwajibkan untuk mematok mata uang mereka terhadap dolar. Jika defisit perdagangan mulai melebar, maka bank sentral harus menginjak rem moneter; ini adalah siklus stop-go yang membingungkan Inggris. Satu-satunya negara yang tidak terikat oleh sistem ini adalah Amerika. Pada 1960-an, di bawah Lyndon Johnson, Amerika membiayai Perang Vietnam dan reformasi sosial. Negara ini mengalami booming selama delapan tahun, dari tahun 1961 hingga 1969 tetapi ini akhirnya menghancurkan sistem Bretton Woods. Pasar kemudian mengalami guncangan inflasi pada 1970-an karena nilai tukar mengambang dan embargo minyak.

Ketertiban akhirnya dipulihkan oleh Paul Volcker pada pergantian tahun 1980-an. Baik pasar keuangan maupun ekonomi kemudian dapat mengambil manfaat dari penurunan inflasi dan suku bunga yang stabil. Tapi panjangnya siklus seharusnya tidak menutupi sejumlah besar perubahan yang terjadi di bawah permukaan.

Lingkaran umpan balik
Ketika pasar jatuh pada 2007 dan 2008, karya ekonom Hyman Minsky menikmati kebangkitan. Seseorang dapat menyatakan kembali karya Minsky sebagai prinsip bahwa

Pasar keuangan membenci keseimbangan

Investor mencoba menganalisis kondisi ekonomi dan keuangan dan menyesuaikan portofolio mereka. Seringkali ada banyak perbedaan pendapat. Tetapi kadang-kadang tampaknya ada konsensus bahwa iklim telah terbentuk dan akan terus berlanjut. Pikirkan, misalnya “stagflasi” pada 1970-an, “moderasi hebat” pada 1990-an dan awal 2000-an atau bahkan “stagnasi sekuler” dalam beberapa tahun terakhir. Mereka menyesuaikan portofolio dan perilaku mereka sesuai dan, yang terpenting, otoritas fiskal dan moneter menanggapi tindakan mereka.

Jadi pengalaman pahit investor obligasi pada tahun 1970-an membuat mereka menuntut imbal hasil obligasi riil yang sangat tinggi untuk mengimbangi risiko inflasi. Hasil riil yang tinggi ini pada gilirannya menyebabkan politisi berhati-hati dalam meningkatkan defisit fiskal dan bergantung pada kebijakan moneter untuk mengelola siklus. Penurunan suku bunga mendorong nilai aset, termasuk ekuitas dan harga rumah, dan membuat para eksekutif kaya dari opsi saham. Potensi imbalan ekuitas membantu memicu ledakan dotcom. Dua sektor yang diuntungkan dari leverage, hedge fund dan private equity, berkembang tidak seperti sebelumnya. Kredit diperluas dan kredit itu digunakan untuk membeli aset; kenaikan harga aset membujuk pemberi pinjaman untuk memberikan lebih banyak kredit. Semua ini dibantu oleh perkembangan ekonomi riil, karena jatuhnya harga komoditas dan masuknya Cina dan Eropa Timur ke dunia kapitalis, menekan inflasi.

Investor terhanyut, pertama di ekuitas sektor teknologi, dan kemudian, lebih serius dalam sekuritas berbasis hipotek menjelang 2007. Ketika pasar jatuh, bank sentral terpaksa mengambil tindakan drastis, memangkas suku bunga menjadi nol (dan di bawah) dan melepaskan pelonggaran kuantitatif.

Pasar keuangan kemudian menyesuaikan diri dengan ekuilibrium baru ini. Mereka belajar bahwa suku bunga dan imbal hasil obligasi akan tetap rendah, sementara keuntungan pulih tajam dari penurunan 2009; ekuitas adalah aset untuk dipegang. Tapi reaksi populis muncul. Ada perasaan bahwa bank telah lolos dari konsekuensi tindakan mereka. Dan kekuatan keuntungan turun ke stagnasi upah riil. Hasilnya adalah pemberontakan pemilu 2016.

Dipimpin oleh seorang miliarder, populisme Amerika telah baik untuk kaum plutokrat. Tetapi respons kebijakan utama adalah pemotongan pajak besar-besaran untuk orang-orang yang lebih kaya. Meskipun ini awalnya tampak bagus untuk pasar ekuitas, keraguan mulai muncul. Perasaan euforia secara umum telah mendorong bank sentral untuk berbicara tentang pengetatan lebih lanjut sementara prospek defisit anggaran triliunan dolar mungkin memerlukan imbal hasil obligasi yang lebih tinggi untuk menggoda investor.

Panjang dan pendeknya
Jika ini adalah titik balik menuju periode tingkat tingkat yang lebih “normal”, maka kecenderungan siklus panjang mungkin tidak akan bertahan lama. Untuk pertama kalinya sejak tahun 1970-an, arah sekuler dari tingkat suku bunga dan hasil mungkin naik, bukan turun. Itu menjadi masalah bagi mereka yang meminjam untuk membeli aset. Dan itu juga merupakan masalah yang memiliki lebih banyak hutang, relatif terhadap PDB, daripada yang terjadi pada tahun 2007. Setelah bertahun-tahun didorong untuk meminjam oleh pemegang saham dan sistem pajak, peringkat kredit perusahaan rata-rata jauh lebih lemah daripada 20 atau 30 bertahun-tahun lalu.

Siklus baru mungkin didasarkan, bukan pada siklus persediaan, tetapi pada siklus kredit. Bahkan langkah-langkah sederhana pada rem moneter mungkin memiliki efek yang cukup cepat pada pasar dan ekonomi yang lebih luas. Minggu terakhir atau lebih volatilitas mungkin mencerminkan fakta bahwa investor sadar akan masalah ini.

Posted By : pengeluaran hk 2021